Kolme rahaa: omat, julkiset ja sijoittajien eurot

Pörssikurssien ylihinnat - esimerkkinä tilitoimistot


Arvopaperipörssi ylihinnoittelee suomalaiset yritykset. Ylihintaan tehdyt osakekaupat nostavat palvelujen hinnat jopa moninkertaisiksi. Samalla ne keskittävät toimialat suurten yritysten haltuun ja viime kädessä ulkomaiseen omistukseen. Normaali ja kansantalouden kannalta terve yritysten kierto sukupolvelta toiselle on vaikeutunut merkittävästi, koska vaihtoehtoina ovat ylihintaiset rahat.

Talouselämä

Kun yritykset ostetaan ylihintaan, joutuvat ostajat ylivelkaisuuteen mm. suurten korkokustannusten takia. Monille tullee yllätyksenä, että suuret tilitoimistoalan toimijat ovat tappiollisia, vaikka ne eivät tee liikearvojen poistoja lainkaan tai tekevät ne pitkillä poistoajoilla. Liikearvo on tulevaisuuden odotuksista maksettu hinta. Jos yritys on tappiollinen, liikearvon kai pitäisi olla nolla. Kansainväliset tilinpäätössäännökset kuitenkin mahdollistavat niiden kirjaamisen ostohetken hintaan.


Keskittäminen suuriin yrityksiin pilaa toimialan palkat. Palkat ovat toisaalta liian alhaiset, toisaalta liian korkeat, koska suuret yritykset pystyvät ostamaan markkinoilta työvoimaa isommalla rahalla. Keskipalkkoja nostavat monet kallispalkkaiset tehtävät, jotka eivät tuo yhtiöön rahaa suoraan kuten pienipalkkaiset kirjanpitäjät tuovat.


Isoilla toimijoilla on liikaa rahaa mainontaan ja markkinointiin, jolloin ne pystyvät luomaan liian optimistisia mielikuvia toiminnastaan. Pienet toimijat jäävät kohtuuttomasti varjoon, vaikka niiden osaaminen ja palvelut monilta osin on parempaa kuin suurilla toimijoilla. Isot pystyvät lakaisemaan epäonnistumiset piiloon, toisin kuin pienet toimijat.


Työpaikkoina suuret ovat byrokraattisempia ja niissä on tiukempi työajan seuranta. Esimerkiksi tilitoimistoissa asianajotoimistojen tapaan nykyisin joudutaan laskuttamaan jokainen puhelinsoitto ja työajan seuranta on 10-15 minuutin tarkkuudella. Pienissä työntekijät joutuvat osaamaan työnsä laaja-alaisesti, suurissa erikoistutaan. Suurilla on asiantuntijoita verotuksessa, mutta ne ovat niin kalliita, etteivät pienet yritykset pysty heitä käyttämään. Samanlainen vääristymä on myös tilintarkastustoimistoissa.


Itsenäinen tilitoimisto tai suuren pörssiyhtiön osaksi muuttunut tilitoimisto ovat kuin eri planeetalta. Sen takia myydyn yrityksen omistaja ei kauaa jatka uudessa työntekijän roolissaan, vaan siirtyy muualle tai alkaa elämään eläkeläisenä tai kaupparahoja kuluttavana kansalaisena. Kirjanpitäjillä on vähemmän vaihtoehtoja ja heidän on sopeuduttava uuteen työympäristöön, viihtyvät tai ei.


Miksi yrityksiä myydään?

Yrityksen perustajan työura loppuu aina jossain vaiheessa. Omat vanhimmat tilintarkastusasiakkaani olivat yli 80-vuotiaita. Kaikki loppuu aikanaan ja jos perheessä ei ole jatkajaa, joudutaan yritys joko lopettamaan tai myymään. Yli 2000 yritystä menee vuosittain konkurssiin, jolloin mitään pohdintaa toiminnan jatkamisesta ei silloin ole (Vuonna 2020 2135 konkurssia, joissa menetettiin 10.876 työpaikkaa).


20 vuotta sitten koin epäoikeudenmukaisena sukupolvenvaihdokseen liittyvän verohuojennuksen. Ajattelin silloin, että on väärin, jos perheen kahdesta lapsesta toinen saa perinnökseen (tai lahjaksi) yrityksen (ja työpaikan) lievemmällä verotuksella kuin toinen lapsi kesämökin. Yrityksen perinyt pystyy usein maksamaan 60 %:lla alennetun lahjaveron seuraavan vuoden osingoilla, mutta kesämökin perinyt joutuu maksamaan täyden veron verotetuista palkkatuloistaan.

Kuva HS. Toivottavasti ei.

Tänään ajattelen toisin. Koko perintö- ja lahjaverotus pitää epäoikeudenmukaisena poistaa. Vain sillä voidaan hidastaa suomalaisten yritysten siirtymistä ulkomaiseen omistukseen.


Yritysten myymisen vaikeudet ja sijoittajien maksamat ylihinnat

Paras yritys on yrittäjäperheen tai muutaman henkilön omistama. Mieluiten niin, että kaikki omistajat ovat yrityksessä töissä. Yritys harvemmin tarvitsee osakkaakseen henkilöä, jonka ainoa panos yritykseen on (pieni) oman pääoman sijoitus. Perheen ulkopuoliset hallituksen jäsenet voivat osallistua toimintaan palkkioperusteisesti. Yrityksen työntekijät voivat olla osakkaina, mutta osakkeista on luovuttava samana päivänä kun työsuhde loppuu. Startupeissa sijoittajat tuovat rahaa toimintaan, mutta jos hanke onnistuu, ne vievät suurimman osan – joskus tuhkatkin pesästä.


Kun sijoittajilta saa helppoa rahaa, startupit keskittyvät sijoittajia miellyttävien tarinoiden kehittämiseen - ja unohtavat tärkeimmän: markkinoinnin asiakkaille.


Pörssi ja sijoittajat tuhoavat pienet yritykset. Pientenkin yritysten markkina-arvot nousevat niin korkeiksi, että vain suursijoittajilla ja pörssiin listautuneilla yhtiöillä on mahdollisuus ostaa niitä. Pörssiyhtiöiden ja sijoitusrahastojen omistajat ovat yhä useammin ulkomaisia toimijoita. Näin suomalaisten peruspalvelujen käytöstä joudumme yhä useammin maksamaan osan ulkomaille. Paitsi, että voitot siirtyvät ulkomaille, joudumme maksamaan kauppahinnat palvelujen hinnoissa.


Suomi kuten koko muukin maailma on pienten yritysten toiminnan varassa. Innovaatiot syntyvät yksittäisten ihmisten ja pienten ryhmien työstä. Keskisuuria ja suuria yrityksiä tarvitaan. Ne ovat parhaimmillaan kun kasvavat oman toimintansa menestyksen kautta. Ostamalla hankittuun kasvuun liittyy monenlaisia isoja ongelmia.


Toimialat keskittyvät suurten kasvottomien, usein ulkomaisten, toimijoiden omistukseen. Omistukset siirtyvät erilaisin järjestelyin taholta toiselle ja joka välissä maksetaan isoja voittoja myyjälle. Esimerkiksi Terveystalon perustalla ovat paikalliset pienet lääkärikeskukset, jotka yhdistyivät 2001. Sen jälkeen vuosina 2002-07 tehtiin yli 100 yrityskauppaa (myynti 1). Yhtiö vietiin pörssiin 2007 (myynti 2), josta sen osti brittiläinen pääomasijoitusyhtiö Bridgepoint (myynti 3). Bridgepoint myi Terveystalon 2013 ruotsalaiselle, Wallenbergin suvun EQT VI -rahastolle (myynti 4). EQT vei 2017 takaisin pörssiin ja samalla luopui kokonaan Terveystalon omistuksesta (myynti 5). Näitten kauppojen jälkeen Terveystalon taseessa on 782 miljoonaa euroa liikearvoja, mikä ylittää konsernin oman pääoman määrän, 571 miljoonaa. Yrityskaupat on rahoitettu velaksi, minkä yhtiön asiakkaat yhdessä valtion kanssa maksavat osana terveyspalvelujen hintaa. (Liikearvo on kaupassa maksettu kauppahinta, joka ylittää ostetun yhtiön oman pääoman määrän.)


Sijoittajien rahoitus luo kummallisia kuplia. Saadakseen miljoonan euron varallisuuden joutuu hyväpalkkainen, korkean ammattitaidon omaava kirjanpitäjä ahkeroimaan koko elämänsä ja elämään säästeliäästi. Jos hänen palkkansa on alan huippua 4000 euroa kuukaudessa, eikä inflaatiosta välitetä, miljoona euroa bruttona kerääntyy 21 vuodessa, paitsi että inflaatio lisää vuosien määrää. Verojen jälkeen miljoonan kertymiseen menee 27 vuotta. Kun ihmisen työura parhaimmillaan kestää 40 vuotta, voidaan sanoa, ettei palkkatuloilla voi Suomessa vaurastua.

Pääomasijoittaja tekee oikeassa paikassa oikeana hetkenä palkkarengistä miljonäärin muutamassa vuodessa. Aallon tilitoimiston toimitusjohtajana nykyisin toimiva Ari Kelloniemi oli ennen sijoittajien omistaman Accountor´in palveluksessa lähes 20 vuotta. Hän oli yksi sijoittajista ja ansaitsi 4,5 miljoonan euron pääomatulot osakkeittensa myymisestä brittiläisille sijoittajille. Käytännössä se tarkoittaa hankintameno-olettama huomioiden 7 miljoonan euron myyntituloa. Hänen palkkansa on uudessa työssään 14 tuhatta euroa kuukaudessa. Arvioisin, että yhtiön perustanut henkilö on saanut ainakin 10-kertaisen tulon.

Kasvu kaiken edellä jättää alleen monenlaisia ihmis- ja yrityskohtaloita. Globaali kasvu voi olla tuhoisaa monille kansantalouksille.

Ehkä hänet on sitoutettu uudet miljoonat tuovalla johtajasopimuksella. Edellinen toimitusjohtaja ei viihtynyt työssä vuottakaan. Aallon Groupilla ei ole osakepohjaisia kannustinjärjestelmiä.


Minulla oli kauan sitten toimeksiantona selvittää menestyvän ja kannattavan suomalaisen silloin kaikille tutun yrityksen arvon määrittely ostajalle. Vastapuolella oli myyjän KHT-tilintarkastaja, joka määritteli arvon myyjälle. Jos me tilintarkastajat olemme niin osaavia ja objektiivisia, olisi arvojen tullut olla lähellä toisiaan. Myyjän KHT arvioi hinnaksi 100 (se oli aika tarkkaan sama määrä miljoonia markkoja). Minä arvioin 52. Osapuolet laittoivat kirkon keskelle kylää, ja kauppa tehtiin hinnalla 76.


Yritys rahoitettiin edelleen käytössä olevan menettelyn mukaan, eli ostaja perusti uuden yhtiön, jonka tytäryhtiöksi ostettu yritys tuli. Yhtiö sai rahalaitoslainaa vakuutena yhtiön osakkeet. Kauppahinta maksettiin eli pankkilaina lyhennettiin osingoilla (tai konserniavustuksella). Yhtiö ei siinä onnistunut ja meni konkurssiin. Tutkin paperit uudestaan. Minunkin arvioni oli toteutuneilla luvuilla liian korkea. Kauppahinnalla 47 olisi yhtiö selviytynyt.


Hulluinta tässä kaupassa oli se, että myyjä oli jo eläkeikäinen mies, joka ei olisi ehtinyt kuluttaa miljooniaan, vaikka olisi niitä polttanut Kauppatorilla. Liian korkean hinta-arvion takia ostaja tuhosi elämänsä ja sadat työntekijät menettivät työpaikkansa. Aivan turhaan. KHT-tarkastajan osaamattomuuden takia.


Vähäiset pienten ihmisten oikeat rahat

Useimmilla pienillä ihmisillä rahat ovat tiukilla. Useimmat joutuvat miettimään, mihin on varaa ja mistä on luovuttava. Monet eläkeläiset joutuvat valitsemaan lääkkeiden ja ruoan välillä, kun rahat eivät riitä molempiin. Silti pienituloisetkin maksavat veroja eri tavoin. Pienisä eläkkeistä maksetaan veroja ja Yle-veroa, jokaisesta ostosta arvonlisäveroa, kiinteistöveroja maksavat kaikki, jotka jossain asuvat. Ihmisen on välttämätöntä liikkua. Oman auton käytöstä maksetaan erilaisia veroja, mutta yhtä lailla takseilla, busseilla ja junilla kulkijat maksavat samat verot lipun hinnassa.


Suomessa voi rikastua vain lotolla, perimällä ja sijoituspeleissä onnistumalla. Työllä ja ahkeruudella perheet saavat 30 vuodessa maksettua asuntovelat ja sen jälkeen ollaankin jo elämän ehtoopuolella.


Julkinen raha – miljoonat ja miljardit yksikkönä

Kun verot on kerätty isoista joista ja pienistä puroista, muuttuu rahan merkitys. Eläkeläiselle euro voi olla iso asia, hallituksen ministereille rahan mittayksikkö on miljoona tai miljardi euroa. Julkinen sektori ei piittaa siitä, minne rahat menevät. Niitä jaetaan huolettomasti Afganistanin korruptoituneelle johdolle (yhteensä noin miljardi euroa), Suomeen tulleille sotilaskarkureille, kaikenlaisille seuroille ja järjestöille, Suomen Akatemialle miljoonien eurojen jakamiseksi kolmannenkymmenennen sukupuolen etsintään.


Julkisen sektorin kustannusarviot ovat järjestään valheellisen alimitoitettuja. Helsingin kruunusiltojen hinnan piti olla (2016) 260 miljoonaa euroa, (2021) tietojen mukaan 800 miljoonaa ei riitä. Kun kuluttaja miettii tarkkaan millaisen puhelimen tai tietokoneen ostaa tai ostaako lainkaan, julkinen sektori laittaa huolettomasti nollan perään hintaan, minkä yritys vastaavasta hyödykkeestä maksaisi.


Kuka parhaan tarinan esittää, sitä enemmän helppoa rahaa hän saa. Vaikka kuinka turhanaikaisen hankkeen rahoittamiseen. Julkisella rahalla ei ole mitään rajoja. Julkisen rahan saamiseksi on syntynyt valheiden yhteiskunta. Jos ei osaa itse valehdella, julkinen sektori palkkaa erilaisia konsultteja ja pakolaisneuvojia kehittämään valheita paremmaksi. Ja vaikka valheesta jää kiinni, ei silläkään ole mitään merkitystä. Rahaa saa joka tapauksessa.


Tarinan kertojia ovat ”turvapaikan hakijat”, mutta myös kaikenlaiset järjestöt, sairauden verukkeella lisälomapäiviä hankkivat julkisen sektorin työntekijät, Akatemian rahoittamat tutkijat, Business Finlandin tukien hakijat. Kun valtio kaataa, kaikilla on isot haavit alla odottamassa helppoa rahaa, kuka enemmän kuka vähemmän.


Pieni esimerkki: Golfin harrastajat kulkevat pelaamassa ympäri maailmaa omilla rahoillaan. Silti Golf-Liitto saa julkista rahaa puoli miljoonaa euroa. Jos jokainen pelaaja maksaisi 4 euroa enemmän jäsenmaksua, ei valtion tukea tarvittaisi lainkaan. Tai toki rahaa edelleen haettaisiin uusilla tarinoilla ja raha käytettäisiin mitä jonninjoutavimpaan.


Kolmas rahayksikkö on sijoittajien raha

Tässä kirjoituksessa osoitetaan, kuinka yrityksen arvo moninkertaistuu pörssissä. Ei sen takia, että yritys pörssissä toimisi tehokkaammin ja tuottavammin, vaan sen takia, että rahaa on maailmassa liikaa. Ja suuri osa pörssin kaupankäyntirahasta on muiden, ei omaa, rahaa. Muiden rahaa on kiva sijoittaa, koska välittäjä saa rahaa aina siitä riippumatta onko sijoitus hyvä vai surkean huono. Välittäjät eivät tunne sijoittajia, joiden rahaa he keräävät rahastoihin sijoitettavaksi. Silloin on viime kädessä ihan sama, miten sijoitukselle käy. Toki huonoja sijoituksia tekevä osakevälittäjä tai rahastonhoitaja ei kauaa toimeksiantoja saa.


Kuplissa voittavat pelurit ja veijarit. Siinä imussa voi joku omia rahojaan sijoittanutkin voittaa, jos osaa lähteä ajoissa karkuun. Kuplia tarvitaan, jotta sijoittajien rahankeruujärjestelmät tuottavat. 1980-luvun lopulla oli Suomen rahamarkkinoiden vapauttamisesta seurannut kupla, vain 10 vuotta myöhemmin uusi Nokia- ja IT-kupla, 2007-09 rahamarkkinakupla ja parhaillaan on menossa uusi rahanpainamisesta ja velkaantumisesta aiheutunut kupla, joka voi puhjeta päivänä minä hyvänä.


Suuret tilitoimistot

Tässä kirjoituksessa esimerkkitoimialana on tilitoimistot. Toimialan suurin yritys on ulkomaisen rahaston omistama Accountor. Muita suuria ovat brittiläisen pääomasijoitusyhtiön omistama Azets (alun perin Teemuaho-yhtiöt, joka myytiin norjalaiselle Vismalle), pörssiyhtiö Talenom, pääomasijoittajien enemmistöomistama Rantalainen, pörssiyhtiö Aallon Group. Pörssiyhtiö Admicom´illa liikevaihto koostuu muustakin kuin tilitoimistopalveluista. Pääomasijoittajat eivät osta tilitoimistoja pitääkseen ne, vaan myydäkseen ne eteenpäin isolla voitolla toisille pääomasijoittajille tai pörssin kautta yleisölle. Sitä ennen kauppahinnat maksatetaan osingoilla, lainojen koroilla ja konserniavustuksilla.


1990-luvulla olin liiankin innostunut kirjanpidon siirtymisestä nettiin. Esitin tuolloin, että kirjanpidon voi kokonaan automatisoida. Tänään en siihen usko. 1990-luvun jälkeen viranomaiset ovat lisänneet joka vuosi byrokratiaa, eikä lisäyksiä pystytä hoitamaan pelkästään automaatiota lisäämällä. Kirjanpito on monimutkaista, eikä kaikkia tilanteita kukaan pysty ennakoimaan Kirjanpidon voi automaatiolla ja taitamattomalla järjestelmän käytöllä saada niin sekaisin, että virheen löytämiseen ja korjaamiseen menee enemmän aikaa kuin alun perin perinteisellä kirjanpidolla olisi aikaa käytetty. Pahinta on se, ettei virhetilannetta kukaan havaitse ja sen takia yritys voi maksaa paljon liikaa veroja tai joutua verottajan rangaistusten kohteeksi.


Karmeita tilitoimistojen lukuja

Kirjoituksen liitteessä 1 on esitetty kahdeksan eri tilitoimiston lukuja. Tilitoimistoista kolme on pörssissä, kolme sijoitusrahastojen/-yhtiöiden omistamia, yksi tilitoimistoista on valittu ensimmäisenä vastaan tulleella noin 50 hengen yhtiönä, yksi on myyty tänä vuonna pörssiyhtiölle.


Toimialalla tapahtuneet ylihintaiset yrityskaupat ovat johtaneet suurimpien toimijoiden tappiollisuuteen, velkaantumiseen, heikkoihin kassavirtoihin ja asiakashintojen nousuihin. Osin palkkataso on jäänyt heikoksi. Kirjanpitäjien työstä on tullut tehdasmaista, jolloin asiakkaan tarpeet jäävät taka-alalle. Jokaisesta puhelinsoitosta on laskutettava, mikä pilaa asiakassuhteen. Tavanomaiset sukupolven vaihdokset ovat muuttuneet ylihintaisiksi ja osin mahdottomiksi. Yhtiöiden oma pääoma on tulevaisuuden odotuksia, eikä aitoa omaa pääomaa. Kannattiko tämä kaikki muutaman henkilön saamiseksi miljonääriksi?


Pienissä tilitoimistoissa yrityksen omistaja ja toimitusjohtaja osallistuvat päivittäiseen kirjanpitotyöhön kuten kaikki muutkin yrityksen työntekijät. Mitä suurempi tilitoimisto, sitä enemmän tulee syömäkäsiä. Syömäkäsien määrä yleensä korottaa hinnoittelua ja ohjelmistojen käyttöosaaminen ei välttämättä ole pienen toimiston tasolla. Tässä esimerkkinä suurimman tilitoimiston johtoryhmä: toimitusjohtaja, Head of Outsourcing Cluster, tietohallintojohtaja, talousjohtaja, Head of HR Cluster, Head of SME Cluster, Chief Competence Officer ja markkinointijohtaja. Nämä kaikki ovat korkeapalkkaisia johtajia. Uusia päälliköitä tarvitaan: nyt on vuorossa integraatiopäällikkö. Verokoneen 2019 mukaan toimitusjohtajan palkka on ollut 320.000 euroa vuodessa.


Veikkaukset pörssissä

Kauppalehti julkaisee pörssiyhtiöiden kehityksestä kolmen vuoden ennusteet. En tiedä, miten ennusteet tehdään. Nuo luvut kahta perusvuotta (2019-2020) lukuunottamatta eivät ole yritykseltä saatuja lukuja. Jollain päättelyllä esitetään, mikä on yhtiön liikevaihto ja tulos vuonna 2023. Tämä lienee yksi keinoista pitää osakkeiden hintaa korkeana.

Aallon osakekurssi viime vuoden lopulla oli 9,96. Se johti P/E-lukuun (price per earnings – osakkeen hinta per osakekohtainen tulos) 27,58. Kurssi tarkoittaa, että yhtiö tuottaa 27½ vuodessa hinnan, jonka osakkeen ostaja on vuoden lopussa maksanut. Ei kukaan ole niin pölhö, että ostaisi tuollaisen osakkeen, vai onko. Siksi taustalla ovat odotukset, että hyvin tulee menemään. Kauan pidettiin P/E-lukua 7 mittarina osakkeen arvostuksissa. Siis 7 vuodessa yhtiö tuottaisi tuloksena osakkeesta maksetun hinnan. Kertooko 27½ vuoden kertymä pörssikuplasta, vai mistä?


Entä jos raha tulee takaisin osingoilla? Aallon maksoi vuodelta 2020 0,19 euron osingon per osake. Osakkeen kurssi 13.8.21 oli 12,00. 63 vuoden osingot.

Ennustaja katsoo kristallipallostaan, että yhtiön liikevaihto kasvaa kolmessa vuodessa 18 miljoonasta 29 miljoonaan euroon. Loistavaa. Sen avulla liikevoitto kasvaa yli kaksinkertaiseksi 1,5 M > 3,3 miljoonaa euroa. Ja näin hokkus pokkus tarvitaan vain 15 vuotta osakkeen hinnan kertymiseen tuloksella. Koska osakkeen kurssi pysyy koko ennusteajan 12 eurossa, vaikka niin hienosti kaikki kasvaa.

Kuvan osat: emoj-kristallipallo, Tapio Rautavaara pelaamassa pajatsoa, sokea ennustaja, Veikkauksen mainos 1x2 pennit miljoonaksi 1964, Depositphotos.


Arvopaperipörssissä yhtiöt tekevät 3 kk välein osavuosikatsauksen. First North-listalla tehdään puolivuosikatsaus 6 kk jaksoissa.


Aallon tilitoimiston puolivuosikatsaus julkaistiin tämän kirjoituksen valmistumisen jälkeen. Verrataan katsauksen antamia tietoja kirjoittamaani sekä Inderesin tekemään ennusteeseen.


Inderes oli ennustanut 12 kk liikevaihdon kasvuksi 35 % , toteuma oli 12,4 miljoonaa eli 30 %:n kasvu 2020 ensimmäisestä puolivuotisjaksosta. Liikevaihdon kasvu tuli ostetuista tilitoimistoista. Ostettujen yritysten hinnalla (osakkeet+raha) liikevaihto olisi kasvanut 20 %.


Tuloksen kasvu on ollut vähäinen. Puolivuoden tulos 2021 734.000 euroa (2020 685 t€). Kasvu ei ole ollut kannattavaa, minkä vuoksi konserni on velkaantunut 6,2 miljoonaan vuoden vaihteen 4 miljoonasta eurosta. Silti rahavarojen määrä on vähentynyt 5,5 miljoonasta 2,9 miljoonaan euroon. Vaikka osakeantirahaa on jäljellä, yhtiö on ottanut miljoonan euron rahalaitoslainan. Yritysostoihin käytettiin rahaa 4,7 miljoonaa euroa ./. oman pääoman korotus 0,3 M€ (sekä ilmaiset osakevaihdolla maksetut ostot 1,9 M€. Ostohetkellä yhtiöissä oli yhteensä 101 työntekijää. Osakeantirahat on nopeasti kulutettu.


Liikearvojen määrä nousi yrityskauppojen jälkeen 9,3 miljoonaan euroon (oma pääoma 11,0 M€) eli poistot huomioiden melkein koko osakkeiden hinta (rahat+osakevaihto) on lisätty liikearvoon. Riski asiakkaiden hintojen korottamisista on suuri ja ostettujen tilitoimistojen henkilökunta varmaan kokee työehtojen kiristyksiä. (Vrt. Accountorin ja Rantalaisen ylivelkaantumiset).


Puolivuosikatsauksen jälkeen Inderes alensi 2021 kurssiennusteensa 11,60:een 12 eurosta.


Entä Talenom. Tarvitaan paljon lisää pienipalkkaisia kirjanpitäjiä, jotta liikevaihto nousee 3 vuodessa 65 miljoonasta 111 miljoonaan euroon ja liikevoitto kaksinkertaistuu 26 miljoonaan. P/E-luku laskee nykyisestä 67,9 vuodesta 35,1 vuoteen, koska osakekurssi nousee vain hitusen. Siis selkeä pelipaperi. Voiton kasvua varmasti seuraa osakekurssin nousu.


Puolivuosikatsauksen 2021 mukaan ollaan hyvässä ennustevauhdissa. 6 kk:n liikevaihto on noussut 23 % ja nettotulos +0,9M 6,4 miljoonaan euroon.


Sijoittajien rahoilla yritysostoja - Aallon

Aallon osti rahalla ja osakevaihdolla tilitoimisto Aboma Control Oy:n toukokuussa 2021. Osakevaihto ei ole rahaa ollenkaan, minkä vuoksi yritysostot rahoitetaan mielellään vaihtamalla ostetun yhtiön osakekanta pörssiyhtiön osakkeisiin suunnatulla osakeannilla. Myyjälle osakevaihdolla saatujen osakkeiden verotus lykkääntyy saatujen osakkeiden myyntihetkeen pörssissä.


Kauppahinta oli noin 1,5 M€, josta 0,3 M€ osakevaihdolla ja noin 1,2 M€ käteisellä. Osakkeiden arvo kolmessa kuukaudessa on noussut 10.000 euroa.

Aboba Controlin käyttökate tilikausilta 6/18 (-t2) - 6/20 johtaa 350.000 euron yrityksen tuottoarvoon

Finnveran yrityksen arvolaskurin mukaan kolmen vuoden käyttökatteen perusteella yhtiön arvo olisi 358.000 euroa eli Aallon maksoi siitä nelinkertaisen hinnan. Finnveran arvo perustuu näkemykseen, että yrityksen ostaa ulkopuolinen henkilö, joko yrityksen työntekijä tai yritykseen kirjanpitäjäksi tuleva omistajayrittäjä. Uusi omistaja pystyisi maksamaan kauppahinnan kolmen vuoden käyttökatteella. Lisäksi on maksettava yhtiön ja yritysoston aiheuttamat rahoituskulut sekä rahoitettava tarvittavat kaluste- ja muut investoinnit.


Kassavirta

Jos haluaa nopeasti nähdä, miten yhtiöllä menee, kannattaa katsoa kassavirtaa, joka nähdään rahoituslaskelmasta tai se voidaan laskea tilinpäätöstiedoista. Aallon liiketoiminnan kassavirta 2020 ylitti investoinnit 404 tuhannella eurolla. Kassavirta ei riittänyt 0,7 miljoonan euron osinkojen maksamiseen, joten niihin käytettiin osakeannissa saatuja varoja.


Aallon tuloslaskelman tulos osoitti 960 tuhannen euron voittoa. Jos tuon henkilötyöhön perustuvan yhtiön liiketoiminnan (ei sisällä osakeantikassaa) ostaisi, ei siitä kannattaisi maksaa kahta miljoonaa euroa enempää, koska kauppahinnan maksamiseen menisi kassavirralla viisi vuotta, eikä ostaja saisi euroakaan tuloa itselleen noina vuosina. Pörssi hinnoittelee yhtiön arvon 45 miljoonaksi euroksi. Henkilötyöstä ei riitä sijoittajille voittoja jaettavaksi muutoin kuin hintoja korottamalla. Jossain vaiheessa markkinatalouden lait kilpailusta tulevat esteeksi korotuksille.


Yhtiön osakeantirahoja oli 31.12.2020 tilinpäätöksessä jäljellä 5,5 miljoonaa euroa. Niistä voi maksaa extraa. Sijoittajille arvo on pienempi, koska rahoja ei ilman veroja maksamatta saa yhtiöstä ulos. Sijoittajat ottavat riskin, etenkin startup-yhtiöissä, että kaikki menee kuin hevosveikkauksessa väärän hevosen valinnassa.


Aallon tase osakeannin jälkeen 2019 osoitti 8,5 miljoonan euron omaa pääomaa. Siitä 1,7 miljoonaa on antia edeltävien yhtiöjärjestelyjen liikearvoa, 0,7 miljoonaa osakeantikulujen jaksotuksia ja 5,9 miljoonaa osakeannista tullutta sijoittajien rahaa. Omaa omaa pääomaa jäi 0,3 miljoonaa euroa - koneiden ja kaluston menojäännös 0,6 M€ toimialalla, jossa investoinnit lienevät olevan lähinnä tietokoneita (tase-erää ei ole avattu tilinpäätöksessä) eli niillä on käyttöarvoa, mutta niiden käypä arvo lähentelee nollaa. Jo vuosikymmeniä tietokoneinvestoinnit on kirjattu suoraan kuluiksi. Liiketoiminnan ja investointien rahavirta oli 2019 niukasti plussalla (20 t€). Kaikki kivet on käännetty oman pääoman lisäämiseksi. Vanhoista tappioista on löydetty 60 t€ verosaamisia. Tällaisia eriä ei pörssin ulkopuolella omaisuudeksi kirjata.


Korkojen alhaisuuden takia arvopaperipörsseissä on valtava arvokupla. Kun se puhkeaa, rytisevät kansantaloudet. Vuosien 2007-09 subprime-asuntolainakuplasta ja siitä seuranneesta talouden romahduksesta Suomi ei ole vieläkään selvinnyt. Kriisi johtui maksukyvyttömille myönnetyistä asuntolainoista, jotka paketoitiin "arvopapereiksi", jotka myytiin sijoittajille, myös pankeille. Kukaan ei katsonut pakettien sisälle: niissä oli enimmäkseen vain arvottomia roskalainoja. Kyse oli yksinkertaisesti sanottuna huijauksesta. Ja helposti huijattavista.


Suomessa on korkeakouluissa rahoituksen professoreita. Mitä he tekevät? Opettavatko he yhtiöiden rahoitusta? Epäillä sopii. Osakkeista ja sijoittamisesta kyllä opettavat. Kun Arvopaperilehti oli julkaissut kirjoitukseni Kun maailma ei riitä,YLE kutsui minut suoraan K Tervo lähetykseen keskustelemaan Nokian osakkeen kurssista. Ohjelmaan oli kutsuttu ”asiantuntijaksi” kauppakorkean rahoituksen professori. Hän sekoili tavanomaisella pörssijargonilla ja pilasi ohjelman. Jos olisi ollut lähempänä studiossa, olisin potkaissut jalkaan.


Varkaitten paratiisi

Olen aina ollut markkinatalouden kannattaja. Tämän jutun kirjoittaminen sai pohtimaan, miten markkinatalouden ylilyöntejä voitaisiin vähentää, ja miten ulkomaisen omistuksen jatkuvaa lisääntymistä voitaisiin rajoittaa. Ylilyöntejä voitaisiin kutsua varkaitten paratiisiksi. Sosialismista tiedämme, että se vasta johtaa tehottomuuteen, tuhlailuun ja varastamiseen sekä lisäksi välinpitämättömyyteen.


Myös elämän tarkoitusta joutuu miettimään uudestaan. Ehkä parasta olisi tehdä töitä sen verran, että elämän perustan pystyy rahoittamaan. Jos pelaamalla voi ansaita monin verroin enemmän kuin paljon töitä tekemällä, miksi tekisi töitä.


Liite 1 Tilitoimistojen tilinpäätösvertailuja


Taulukon yritykset

  • Talenom, tilitoimisto pörssissä

  • Aallon Group, tilitoimisto pörssissä

  • Admicom, pörssiyhtiö, palvelut kattavat talotekniikan, rakentamisen ja teollisuuden yritysten liiketoiminnan tarjouslaskennasta kirjanpitoon ja työmaalta tai tuotannosta kirjanpitoon

  • Accountor, tilitoimisto ja nettipalveluja (mm suunnittelemani Procountor), liiketoimintaa myös ulkomailla, brittiläisen sijoitusrahaston omistuksessa

  • Azets Insight, tilitoimisto, brittiläisen sijoitusrahaston omistuksessa, sitä ennen norjalaisen Visman omistama, sitä ennen kotimainen Teemu Ahon tilitoimisto

  • Rantalainen, alun perin kotimainen perheyhtiö, nyt enemmistö sijoittajien hallussa, Taloushallintoliiton hallituksen puheenjohtaja on yhtiön perustaja

  • Balanco Accounting, on 44 hengen tilitoimisto ja tässä verrokkina hyvästä tilitoimistosta, jossa enimmillään on noin 50 työntekijää

  • Aboba Control, tilitoimisto, jonka Aallon Group osti toukokuussa 2021

Taulukon rivit

  • 1 Liikevaihto – Accountorilla yli kolme kertaa suurempi kuin toiseksi suurimmalla Talenomilla

  • 2 Muut tuotot – tilinpäätöksistä ei ilmene, mistä tuotot on saatu

  • 3 Ostot ja palvelut. *kansainvälisissä tilinpäätöksissä lukua ei esitetä, jolloin sisältyvät liiketoiminnan muihin kuluihin

  • 4 Henkilöstökulut, sisältää palkat sekä eläke- ja muut sosiaalikulut

  • 5 Poistot, tuloslaskelman poistot, joka sisältää yrityskaupoista aiheutuneitten liikearvojen poistot, ks 23: Accountor ja Talenom eivät ole tehneet liikearvojen poistoja

  • 6 Liiketoiminnan muut kulut

  • 7 Liikevoitto (käyttökate miinus poistot). Esimerkiksi Aallon poistaa liikearvot 10 vuodessa. Uusia syntyy koko ajan yritysostojen kautta. Jos yrityskaupat lopetetaan, yhtiön tulos paranee merkittävästi poistojen poistuttua. Samoin tulos paranee kun kehittämis- ja vastaavien menojen poistot loppuvat. Kassavirtamielessä kyse on jo maksettujen menojen kulukirjausten siirtämisestä.

  • 8 Nettorahoituskulut – Accountorin koko liikevoitto menee rahoituskuluihin

  • 9 Verot

  • 10 Tilikauden voitto – Accountor ja Rantalainen tappiollisia, Rantalainen liikearvojen poistojen takia

  • 11 Käyttökate lasketaan lisäämällä liikevoittoon (7) tehdyt poistot (5). Tilitoimistoalalla varsinaisen liiketoiminnan poistot ovat vähäisiä. Yrityskauppojen jälkeen tehtävät liikearvon poistot ovat huomattavan suuria. Rivillä käyttökate-% liikevaihdosta.

  • 12 Kassavirta (liiketoiminta ja investoinnit). Rahoituslaskelmasta liiketoiminnan kassavirrasta vähennetty tehtyjen nettoinvestointien (investoinnit miinus myynnit) kassavirta

  • 13 Kassavirta liikevaihdosta – tilitoimistojen kassavirta on vaatimaton, eikä se kokonaan johdu yrityskaupoista

  • 14 Henkilöstö – Henkilöstön keskimääräinen lukumäärä tilikauden aikana (tilinpäätöstieto)

  • 15 Henkilöstökulut liikevaihdosta - %-osuus kertoo palkkatasosta, mutta ei kerro muuta kuin asiakaspalvelua tekevien henkilöiden osuudesta. Pienissä tilitoimistoissa hallintoa ja markkinointia tekevät henkilöt, joiden päätyö on asiakaspalvelu (kirjanpito)

  • 16 Henkilöstökulut + osingot – pienissä tilitoimistoissa osingot ovat osa yrittäjän palkkaa

  • 17 Palkat – Palkat tuloslaskelmasta tai tuloslaskelman erittelyistä

  • 18 Palkat/hlö/kk € - kk-palkka laskettu jakamalla palkat (17) henkilöstön keskimääräisellä lukumäärällä (14) ja sen jälkeen jaettu 12 kuukaudella. Selvästi pienimmät palkat on Talenomilla. Suurissa toimistoissa palkkatasoa nostavat hyväpalkkaiset johtajat, joita pienissä ei ole.

  • 19 Toimitusjohtajan palkka/kk € - palkka tilinpäätöksen liitetiedoista milloin se on merkitty. Talenomin toimitusjohtajan kk-palkka on poikkeuksellisen suuri 59 teur, etenkin verrattuna yhtiön keskimääräiseen kk-palkkaan (18)

  • 20 Liikevaihto/henkilö t€. Yrityskaupat maksetaan asiakastuloilla, minkä vuoksi palveluhintoja on viime vuosina korotettu merkittävästi

  • 21 Osingot t€. Isot toimistot eivät maksa osinkoja, mm. koska niiden tulos on vaatimaton - Azetzilla rahaston ja yhtiön välissä olevalle holding-yhtiölle maksettu konserniavustus on merkitty osingoksi, mikä verosuunnittelussa on tehokkain tapa voitonjakoon. **Luvut punaisella, mikäli ylittävät kassavirran määrän.

  • 22 Oma pääoma – oma pääoma on isoilla toimistoilla vaatimaton, kun huomioidaan liikearvojen määrä (24).

  • 23 Liikearvon poistot – ostetuista yrityksistä maksettujen liikearvojen poistot. Talenom ja Accountor eivät ole tehneet liikearvopoistoja lainkaan.

  • 24 Liikearvot tilik. lopussa. Taloushallinnon ammattilaiset noudattavat varovaisuutta arvostaessaan tase-eriä ja vaativat sitä omilta asiakkailtaan. Suutarin lapsilla ei ole kenkiä. Korkeat liikearvot ovat johtaneet monet pörssiyhtiöt ongelmiin.

  • 25 Osuus omasta pääomasta – liikearvojen osuus omasta pääomasta. Jos arvo on yli 100 %, on koko oma pääoma muodostunut liikearvosta. Rantalaisella liikearvo on 28-kertainen omaan pääomaan verrattuna (vaikeaa tilannetta kompensoi myönnetyt pääomalainat, joista on maksettu korkoja, mikä on kyseenalaista vähemmistöomistajan mielestä)

  • 26 Markkina-arvo M€ 11.8.2021 - Arvopapereiden markkinapaikan mukainen yhtiön osakkeiden arvo. Pörssissä noteeraamattomien yhtiöiden markkina-arvoa voi aavistella mm. avainhenkilöiden verokalenteritiedoista. Sijoittajat maksavat huimia summia yhtiöistä ja odottavat myyvänsä yhtiöt eteenpäin voitolla.

  • 27 Finnveran arvo t€ - Finnveran kolmen vuoden käyttökatteeseen perustuvan laskurin mukainen arvo (ks liite 3 huomioonotettavaa arvoon).

  • 28 Pörssilisäkerroin - luku osoittaa, kuinka moninkertaiseksi pörssi nostaa yhtiön arvon Finnveran laskurin arvoon verrattuna.


Liite 2: Tilitoimistoalan volyymeista


Tilastokeskuksen mukaan 2019 kirjanpito- ja tilinpäätöspalveluja tarjoavia yrityksiä oli 4103, joissa henkilöstöä 12.054. Toimialan liikevaihto oli 1,2 miljardia euroa.


Toimialan liikevaihdon kasvu on merkittävästi lisääntynyt valtiohallinnon vuosittain lisäämästä pakollisesta byrokratiasta. Internetin myötä asiakkaat tekevät yhä suuremman osan työstä itse (kuten esimerkiksi pankkipalveluissa), mutta se ei ole vähentänyt alan liikevaihtoa. Taloushallintopalveluista maksetaan yhä suurempi osa pankeille ja nettipalveluja tarjoaville yrityksille. Tilitoimiston kk-veloitus on ehkä kaksi kertaa suurempi kuin nettipalvelujen tarjoajan. Selvityksiä kustannuksista ja niiden jakautumisesta eri tahoille ja erilaisten vaatimusten kesken tulisi tehdä. Esimerkiksi valmisteilla oleva kuittikohtainen arvonlisäveromenettely lisää tilitoimistojen veloituksia, vaikka asiakkaat eivät hyödy uudistuksesta mitenkään.


Toimiala on työvoimavaltainen, minkä vuoksi sen kannattavuus sijoittajien kannalta on epätyydyttävä. Käyttökate jäi tutkimuksen mukaan 5-9 prosenttiin 2010-2017. On haluttu uskoa, että automaation lisääntyessä voidaan siirtyä parempikatteisiin konsultointipalveluihin, mutta kirjanpitäjästä ei noin vain muututa konsultiksi. Parhaiten alalle sopivia neuvontapalveluja ovat verotuksen, investointien ja kassavirran suunnittelu sekä yritysmuodon muutokset ja erilaiset yrittäjäperheen tilanteen selvittelyt.


Tutkimus, sivu 35: ”Taloushallintoalan polarisoitumisen toinen ääripää ovat voimakkaasti henkilökohtaiseen palveluun panostavat, usein hyvin pienet tilitoimistot. Samalla kun suuret alan toimijat keskittävät palveluja ja ohjaavat pienyrittäjiä esimerkiksi puhelinpalvelun piiriin, pienet paikalliset tilitoimistot erottuvat sillä, että ne antavat mahdollisimman kokonaisvaltaisen palvelun yhdestä paikasta, eikä kaikesta välttämättä veloiteta. Usein pienyrittäjät ovatkin hyvin uskollisia asiakkaita eivätkä halua vaihtaa henkilökohtaista palvelua halvempaan, mutta keskitettyyn palveluun.”



Liite 3: Yrityksesi arvon määrittely Finnveran laskurilla

Finnveran varoitukset kannattaa ottaa vakavasti:

  • Yrityksen tilinpäätökset kertovat menneestä ajasta. Historiallinen tuotto eli kannattavuus ei ole tae tulevista tuotoista.

  • Nyrkkisääntönä on, että ostajan pitää pystyä maksamaan kauppahinta (tai ainakin siihen otetut velat) 2–5 vuoden tuotoilla.

  • Arvonmäärityslaskuri on suunniteltu vakiintuneessa vaiheessa olevien pienten yritysten laskennallisen tuottoarvon hahmottamiseen. Ostajana on tällöin yksityishenkilön tai -henkilöiden perustama yritys. Laskurissa ei oteta kantaa yrityksen tase-erien mahdolliseen vaikutukseen kauppahintaan.

  • Laskurin avulla voit karkealla tasolla arvioida, mikä yrityksesi käyttökatteeseen perustuva tuottoarvo olisi historiatietojen perusteella. Huomioithan, että käyttökatteeseen perustuvan tuottoarvon laskennassa poistot, rahoituserät ja verot jäävät laskelman ulkopuolelle.

  • Jos laskurin antama arvo alittaa omat odotuksesi, voit ennusteosion avulla arvioida, paljonko yrityksesi liikevaihdon pitäisi kasvaa tai kannattavuuden parantua tavoitearvoon päästäksesi.

  • Mikäli ero tavoitteeseesi on huomattava, kannattaa sinun käynnistää yrityksessäsi kehittämistoimia. Voit käyttää niissä apunasi vaikkapa ELY-keskusten palveluja.

  • Otathan huomioon, ettei laskurin antama arvio yrityksesi arvosta sido Finnveraa tai muita osapuolia, eikä se ole tae yrityskaupan minimihinnasta. Käytä aina lopulliseen hinnanmääritykseen ulkopuolisten asiantuntijoiden apua.